Лозовой Андрей Владимирович, экономический советник Департамента операций на финансовых рынках Банка России

"Механизмы минимизации рисков инвестора при дефолте эмитентов"

Сразу оговорюсь, что я не могу отвечать за весь Центральный Банк или за ту политику, которую проводят различные направления. Я дам оценку, которую приводят соответствующие блоки, разделенные в Центральном Банке. Но в качестве продолжении темы, которую затронул Андрей Николаевич и тех вопросов, которые поступили в мой адрес, я готов нести полную ответственность.

Продолжая вопрос оценки существующего рынка корпоративных облигаций, я бы сказал более широко об оценке вообще фондового рынка или рынка ценных бумаг, который у нас в настоящий момент осознан в РФ. Я хотел бы высказать личное мнение, потому что я давно работаю и давно отслеживаю те тенденции, которые проходят на нашем рынке. И мое личное мнение заключается в том, что, к сожалению, РФ даже не успела "сесть" в последний вагон поезда с точки зрения развития инфраструктуры и инструментов фондового рынка. И все последние годы на протяжении последних 2-3 лет регуляторы в первую очередь ФС России, Минфин России стремятся или продекларировали одним из принципов государственной политики возвращение как инвестора, так и эмитента на наш отечественный рынок. В первую очередь как представитель денежного органа я, наверное, бы оговорился, что данная тенденция закономерна в связи с тем, что те условия, которые предоставляют западные международные рынки капитала, более эффективны и более выгодны для российских эмитентов, хотя и требуют от последних изменения идеологии ведения бизнеса, в частности, раскрытия информации о системе управления рисками и системе собственности наших эмитентов. Но последняя тенденция вывода тех или иных активов на зарубежные площадки свидетельствует о том, что потихоньку наши эмитенты и наши представители бизнеса вливаются в цивилизованный мир, и это носит дополнительный позитивный момент и для нашего российского фондового рынка. Чем быстрее представители голубых фишек привыкнут вести себя в рамках цивилизованного общения с потенциальными инвесторами, тем быстрее практика этого общения и принципы этого общения будут реализованы на нашем рынке ценных бумаг. В качестве примера информация, которая вчера появилась в одной из газет. Делался анализ раскрытия информации, которую осуществляет Альфа-Банк в рамках соответствующих отчетов на международных рынках капитала, и той информации, которая раскрывается Альфа-Банком в соответствии с нормативными требованиями, установленными законодательством РФ и Банком России. И в качестве комментария журналиста было указано: "К сожалению не все российские инвесторы владеют английским языком, чтобы понять структуру собственности Альфа- Банка и принципы управления его деятельностью". Надеемся, и я как представитель Центрального Банка двумя руками за то, чтобы информации, которая позволяет максимально защитить инвесторов и максимально дать им сведения о финансовом положении и соответственно деятельности эмитента, раскрывалась в максимально полном объеме в качестве одной из модели стресс-тестирования. Не буду вдаваться в параметры ломбардного списка, просто дам краткую характеристику, что это список ценных бумаг, который утверждается советом директоров и используется Банком России в целях рефинансирования банковского сектора путем предоставления кредитов, а также используется для проведения операций по управлению ликвидностью в рамках проведения сделок РЕПО на открытом рынке. В прошлом году, наверное, это было результатом анализа последствий тех явлений, которые были на рынке в 2004 году, данный ломбардный список существенно расширился за счет корпоративных эмитентов. Если мне не изменяет память, принимаются определенные выпуски облигаций РЖД, Внешторгбанка и, по-моему, Московского ипотечного банка. Т.е. соответственно Банк России дает потенциальным инвесторам и участникам рынка определенный импульс, который свидетельствует о том, что тот механизм и инструментарий, который имеется в распоряжении надзорного органа и регулятора одновременно, позволяет ему оценивать риски как эмитентов, так и возможностей, связанных с вложением в данные ценные бумаги. Т.е. с точки зрения логики рынка, если национальный банк использует этот инструмент в качестве инструмента денежно-кредитной политики, это может говорить о максимальном рейтинге, который присваивается данному выпуску ценных бумаг. К сожалению, я не знаком с включением данных инструментов, данных ценных бумаг в ломбардный список. Отразилось ли это на рынке, и используются ли они? По крайней мере, это говорит о том, что Банк России оценивает те инструменты и тех эмитентов, которые предоставляют достаточно надежные инструменты в целях проведения денежно-кредитной политики.

Есть еще одна проблема, которая общая как для регуляторов, так и для участников рынка, и эта проблема заключается в том, что на сегодняшний день нашему фондовому и, если брать более широко, финансовому рынку катастрофически не хватает финансовых инструментов. В настоящий момент заемные инструменты сконцентрированы по двум плоскостям. Это, безусловно, рынок государственных ценных бумаг, рынок ОФЗ и рынок корпоративной задолженности. При этом с точки зрения инструментария, который используется в корпоративном секторе, это обыкновенная облигация, удостоверяющая своеобразную форму займа ценной бумагой. Поэтому последние годы и регуляторы, и представители нашего законодательного органа власти нашли взаимопонимание между собой и всячески стремятся на протяжении двух лет существенно расширить список тех инструментов, которые могут быть использованы в первую очередь эмитентами. Как уже сегодня сказал представитель ММВБ, были приняты соответствующие поправки, позволяющие выпускать биржевые облигации, хотя у этого инструмента есть небольшой минус, и мы всегда указывали на него и ФСФР, и депутатскому корпусу, который работал над принятием соответствующего федерального закона. Существующие ограничения по допуску к выпуску биржевых облигаций только ОАО, хотя и преследуют благую цель максимально упростить доступ к информации об этом эмитенте, но фактически закрывают данный рынок для банковского сектора, так как на сегодняшний день с точки зрения тех требований, которые предъявляются законом к эмитенту биржевых облигаций и к этим ценным бумагам, их эмитентами в банковском секторе могут быть только три кредитных организации. Это говорит о том, что, скорее всего, в ближайшее время, если соответствующие изменения не будут доведены до ума, в рамках правоприменения этого закона рынок облигаций будет представлен эмитентами небанковского сектора. Хотя этот инструмент в первую очередь более интересен кредитным организациям.

Возвращаясь к теме дефолта, я бы хотел отметить следующее. В зависимости от того, кто является руководителем или курирующим лицом в Банке России, это проблема риск-менеджмента и выявления рисков в деятельности экономических субъектов. Это особенно важно для рынка корпоративных облигаций. Пока у нас не будет установлено четкое законодательное разграничение инвесторов на этом рынке на квалифицированных и неквалифицированных, задача регулятора сделать так, чтобы риски предпринимательской деятельности эмитента не повлекли за собой их трансформацию на инвесторов, на неквалифицированных инвесторов, физических лиц либо на те институты, которые занимаются инвестированием средств непрофессиональных инвесторов, и соответственно не вылились в какие-либо социальные и нелицеприятные с точки зрения государственной политики последствия. Возьму на себя смелость уточнить у Андрея Николаевича, что законопроект о квалифицированных и неквалифицированных инвесторах уже был внесен в Государственную Думу РФ, и сейчас все органы, вовлеченные в процесс согласования проекта, его рассматривают. Будем надеяться, что его примут в ближайшее время, и его принятие скажется положительно на рынке.

Возвращаясь к оценке рисков, наверное, в первую очередь мне придется отвечать за банковский сектор, но, насколько я знаю, та политика, которая проводится, направлена именно на то, чтобы кредитные организации развивали подразделения риск-менеджмента и могли оценивать те риски, которые возникают в их деятельности, потому что банковский сектор концентрирует риски, возникающие в российской экономике. Он является связующим звеном всех экономических субъектов, и если риск в той или иной сфере возникнет, то он может трансформироваться через банковскую систему через кредитные организации на иные сферы и соответственно повлечь за собой создание угрозы для возникновения системных рисков. Мы не оцениваем возможности наступления тех или иных событий или реализации рисков, которые могут выразиться в дефолте, мы считаем, что, пока у нас есть время, мы должны все сделать для того, чтобы совершенствовать нормативную базу и федеральное законодательство в части создания механизмов минимизации возникновения рисков и их сглаживания. В качестве примера хотел бы привести ту работу, которую проделал ФСФР, подготовив соответствующие поправки в законодательство, направленные на упрощение процедур и сглаживание шероховатостей и неточностей, мешающих рынку для секьюритизации активов. Не буду давать оценку этой работы и тех положений, эта информация находится в публичном доступе. Реализация этой модели или скорейшее ее принятие позволит как эмитентам, так и инвесторам, которые владеют крупными пакетами каких-либо облигаций, обращающихся на рынке, выпускать секьюритизированные инструменты и размещать их не на внешнем рынке, что происходит в настоящий момент у нас в последнее время, а на внутреннем, ориентируясь в первую очередь на нашу правовую среду и потенциальных инвесторов. В качестве одного из механизмов минимизации дефолта данный законопроект предусматривает создание на рынке ценных бумаг института общего собрания облигационеров. Если говорить о модели, то этот институт позаимствован из системы германского права, где он очень успешно применяется на протяжении ряда лет. Если говорить об аналогии, которая присутствует в нашем законодательстве, наверное, можно было бы провести параллель с функциями общего собрания кредиторов или комитета кредиторов, который в свое время формировался в рамках законодательства о реструктуризации кредитных организаций, которое позволило в той или иной мере сгладить негативные последствия экономического и банковского кризиса, который мы испытали на себе в 1998 году.