• Главная
• Рэнкинги
• Списки крупнейших компаний и лидеров в отраслях экономики
• Рейтинг "Эксперт-400"
• 1995 год
• Результаты расчетов

Результаты расчетов

Лидирует сырьевой сектор. Восемнадцать из двадцати крупнейших российских компаний (рейтинг по объемам продаж), как и следовало предполагать, - сырьевые. При этом российская супердвадцатка - в полном смысле "супер" и в мировом масштабе. Наш лидер, РАО "ЕЭС", в списке мощнейших американских компаний журнала Fortune заняла бы весьма почетное 40-е место, ("Газпром" - 43-е), превзойдя таких грандов, как Xerox, Eastman Kodak, Coca- Cola, Lockheed. Что касается Европы, то на ее фоне наши чемпионы смотрятся еще солиднее: РАО "ЕЭС" - на 29-м месте, "Газпром" - на 31-м.

Если же учесть, что и электроэнергия, и газ продаются у нас по низким регулируемым ценам, то реально место РАО "ЕЭС" и "Газпрома" могло бы быть гораздо выше. Скажем, если мировые цены на газ в 1994 году были выше 70 долл. за 1000 кубометров, то внутри страны он продавался за 2,5-3 долл. Если же всю продукцию того же "Газпрома" оценить в мировых ценах, то по объему продаж он выходит на 6-е место в Fortune-500 -- выше, чем такие гиганты, как General Electric, IBM и Chrysler. Ясно теперь, за что идет борьба на нашем фондовом рынке?

Не так уж, впрочем, малы и масштабы предприятий российских обрабатывающих отраслей. Наше 10-е место - автозавод "ВАЗ" - вплотную подошел к американскому списку (513-е место; в приложении к своему рейтингу Fortune дает и компании, находящиеся за пределами Top-500), и это, заметим, в условиях серьезнейшего кризиса отечественного машиностроения. Трудно переоценить вклад предприятий супердвадцатки в экономику России. В сумме они произвели в 1994 году продукции на 157 трлн рублей, или 50% всего промышленного выпуска страны. Они - крупнейшие работодатели: на предприятиях этих компаний трудятся более 3 млн человек, или около 15% всех занятых в промышленности.

РАО "Газпром" могло бы занять 31-е место в списке крупнейших американских компаний. Если же продукцию "Газпрома" оценить в мировых ценах, то он окажется в американском рейтинге на 6-м месте и на 4-м месте среди сырьевых компаний мира

И при этом российские компании сильно недооценены. Что же касается рыночной стоимости (капитализации) того же "Газпрома" (4,3 млрд долларов), то по этому показателю он соответствует компаниям начала четвертой сотни американского рейтинга и шестой сотни -- мирового. РАО "ЕЭС" по рыночной стоимости и вовсе не вошло бы ни в один из рейтингов. Аналогичным образом обстоит дело и с большинством других отечественных предприятий.

Почему так получается? В устоявшейся экономике есть очень четкая зависимость между стоимостью компании и результатом ее деятельности - объемами производства и прибылью. Для оценки этой связи используют, например, такой известный коэффициент, как P/E ratio (соотношение капитализации и чистой прибыли). Однако в наших условиях прибыль -- вещь довольно лукавая.

С одной стороны, чтобы не платить лишних налогов, ее научились надежно прятать. Нам могут, конечно, возразить, что и те же американцы по этой части большие мастера. Правильно, но американцам надо платить дивиденды - дабы акционеры не были в претензии и рынок собственных акций был в порядке. А для этого без прибыли не обойтись. У нас же о подобных вещах пока не слишком задумываются.

С другой стороны, дискриминация при налогообложении, а также неплатежи и прочие неурядицы переходного периода могут исказить финансовые показатели до неузнаваемости. Поэтому P/E ratio даже для наших крупнейших предприятий, которые, по идее, должны были бы относиться к солиднейшим blue chips, варьирует в крайне широком диапазоне (от 0,04 до 400). Поэтому этот показатель можно рассматривать лишь как вспомогательный, делать же далеко идущие выводы на его основе пока, как правило, нельзя.

В мировой практике известно и еще более простое эмпирическое правило: рыночная стоимость предприятия равна объему его продаж за 10 месяцев. Поначалу мы усомнились в столь наивном правиле и решили проверить его на 500 крупнейших американских компаниях. Среднее отношение годового объема продаж к капитализации оказалось у них равно 1,246 -- совпадение до трех значащих цифр!

Что же касается наших предприятий, то среднее отношение выпуска к капитализации (то есть мера той самой зависимости деятельности компании от ее стоимости) оказалось равно 7,9 (чтобы свести к минимуму влияние инфляции - ведь продажи осуществлялись в течение 1994 года, а капитализация определялась по состоянию на октябрь сего года, - при расчетах объем продаж и капитализацию мы пересчитали в доллары). Получается, что в среднем отечественное предприятие стоит столько, сколько оно производит за 1,5 месяца.

Вот и мера недооценки российских предприятий - примерно в 6,5 раз. Это, конечно, грубая оценка, многое не учтено. Однако в первом приближении она верна. Ведь неучтенные факторы способствуют как росту показателя (большая степень износа и низкое качество основных фондов, обесценивающие их; нарастающие сложности со сбытом продукции, грозящие снижением объема продаж в будущем, и т. д.), так и его снижению (зачастую заниженная до поры до времени стоимость продукции, слабая загрузка производственных мощностей -- т. е. резервы по росту объема выпуска).

Российские компании недооценены в среднем в 6,5 раз

Что больше любят инвесторы? Нефтяные, энергетические и металлургические компании. В этой таблице приведены предприятия с максимальным значением отношения продаж к капитализации, то есть сравнительно недооцененные компании. Большинство из них сейчас ценится примерно во столько же, во сколько их продукция, производимая всего за 2-4 недели. Сколько бы ни была груба использованная методика, очевидно, что эти предприятия наиболее недооценены инвесторами. Характерно, что среди них велика доля машиностроительных предприятий и предприятий пищевой промышленности.

Вместе с тем отметим, что там фигурируют такие мирового уровня фирмы, как РАО "ЕЭС", Челябинский металлургический комбинат и ряд нефтяных предприятий. Стоит, на наш взгляд, обратить внимание на этот список: если вдруг кто-то займется рынком акций этих компаний, они могут очень высоко взлететь.

Что же касается компаний, акции которых наиболее популярны у инвесторов (см. таблицу - отношение выпуск- капитализация, равно как и P/E ratio у многих из них почти не отличаются от показателей американцев), то доля "нефтянки" среди них составляет 70%. Что и не удивительно. Акции этих предприятий наиболее разрекламированы на Западе, а их оценка наиболее проста для иностранцев: нефть - она и в Африке нефть.

Лесобумажная промышленность и химия: самый быстрый рост. Мы уже не раз писали, что благоприятная мировая конъюнктура обеспечивает российской лесобумажной промышленности неплохие перспективы. Наш рейтинг это подтверждает: в список 10 наиболее динамичных компаний (по показателю объема продаж) вошли три ЦБК, а в двадцатке их уже пять. Аналогичная картина и с предприятиями химии -- шесть химических компаний вошли в число 20 наиболее динамичных. Очевидно, и здесь основную роль играет экспорт.

Интересно, что если в супердвадцатке крупнейших фирм лишь два машиностроительных предприятия, остальные - сырьевые, то в составе наиболее динамичных компаний их уже целых восемь. Впрочем, в известной степени это объясняется "эффектом базы" - машиностроение в 1992-1993 годах провалилось настолько, что даже небольшое улучшение дает быстрый темп роста. Но тенденция все же радует.

Российская промышленность: сверхмонополизация. На долю первого дециля (10% крупнейших компаний) российского рейтинга приходится 83% выпуска продукции всех 200 компаний. На долю десятого дециля (10% последних компаний из списка) - лишь 1,3% совокупного выпуска группы "Эксперт-200". Таким образом, децильный коэффициент дифференциации у нас равен 55.

У американцев же (славящихся, как известно, своими транснациональными корпорациями) на первый дециль приходится 37%, на последний -- 3,8%. Децильный коэффициент равен у них, таким образом, 9,7 (см. график). Соответственно, степень монополизации нашего народного хозяйства в 5 (!) раз больше, чем американского.

В сборе информации для рейтинга "Эксперт-200" принимали участие Константин Гирка, Андрей Градецкий, Татьяна Лысова, Сергей Смирнов