Концепция развития финансового рынка России до 2020 года

Макроэкономические условия реализации

Базовые принципы концепции

Финансовая система – основа для решения амбициозных задач развития, стоящих перед российской экономикой. Это ключевой компонент национальной инфраструктуры, определяющий эффективность трансформации сбережений в инвестиции и конкурентоспособность российской экономики. Но в существующем виде она неадекватна потребностям российской экономики и общества. Во-первых, и банки, и российские небанковские финансовые институты малы в сравнении с масштабами экономики: совокупные активы финансовых институтов на 01.01.08 составили примерно 70% ВВП, годом ранее – только 60%, что существенно меньше уровня развитых стран (см. график 1). Во-вторых, они становятся более зависимыми от иностранного капитала: приток иностранного капитала за счет внешних займов, прямых и портфельных инвестиций в 2006-07 гг. покрывал около трети прироста ресурсной базы российских банков.

График 1. Российские финансовые институты не соответствуют масштабам экономики

Российские финансовые институты не соответствуют масштабам экономики

Источник: «Эксперт РА» по данным IMF World Economic Outlook Database, World Federation of Exchange Statistics, BIS Statistics, OECD Statistics, ICI Fact Book, ИА CBONDS. Использованы данные за 2005-06 гг.

Миссия финансовой системы

Миссия финансовой системы – предоставление финансовых услуг, удовлетворяющих потребность экономики и общества в инвестиционном росте и социальной стабильности. Предлагаемая Концепция призвана дать ответ на вопрос, как сделать финансовую систему адекватной потребностям экономики и общества, среди которых выделяем:

Потребности реального сектора экономики в ресурсах для пополнения оборотных средств, расширения производственной базы, обновления инфраструктуры; без этих ресурсов невозможен инновационный рост и эффективное развитие;
Спрос населения на финансовые инструменты для защиты и повышения достигнутого уровня жизни; таким образом финансовый сектор вносит свой вклад в достижение необходимой населению социальной стабильности и обеспечение минимальных социальных гарантий.
Потребности государства в максимизации создаваемой на территории страны добавленной стоимости и финансовой инфраструктуре для проведения экономической политики, нацеленной на защиту суверенитета и обеспечение глобальной конкурентоспособности.

Российский финансовый рынок должен за ближайшие 10 лет сделать качественный и количественный рывок, обеспечить ресурсами растущую экономику, дать гражданам социальные гарантии, а государству – эффективный инструмент геополитики и реализации макроэкономических решений. Россия обладает большой экономикой, ставит перед собой амбициозные задачи, стремится занять достойное положение в геополитическом раскладе и определять на международную политику. Если будет упущен шанс войти в число мировых финансовых центров, обладающих самостоятельным, влиятельным и масштабным финансовым сектором, крайне сложно говорить о перспективах инновационного роста и стабильного экономического развитии в долгосрочной перспективе.

Принятое понимание миссии позволяет избежать смешения глобальных целей и частных задач по их достижению. Полная конвертируемость рубля, снижение инфляции до уровня 4-5%, увеличение ликвидности российского фондового рынка – лишь некоторые примеры локальных задач, охватывающие отдельные проблемы финансового сектора. Решение этих задач не всегда ведет к построению финансовой системы, адекватной потребностям экономики. Легко показать, что и снижение инфляции, и полная конвертируемость рубля, и решение других локальных задач вполне может сочетаться с угнетением национальной экономики и ростом социальной напряженности. Движение в этих направлениях возможно лишь в той мере, в какой это способствует удовлетворению основных, наиболее важных потребностей экономики.

Именно на удовлетворение сформулированных потребностей должен быть нацелен проектируемый российский финансовый центр. Иными словами, он должен обеспечивать не только перераспределение иностранного капитала, но и обслуживание растущих потребностей внутренних инвесторов и заемщиков.

Создание финансового центра в Москве, где инвесторы ищут лишь налоговые льготы и облегченное регулирование – более простой вариант, но принесет мало пользы реальному сектору. Рынок станет высоколиквидным, но бoльшая часть создаваемой добавленной стоимости будет уходить к зарубежным собственникам капитала. Российские нефинансовые компании, которым американские рейтинговые агентства оставят сравнительно низкие рейтинги в силу собственных представлений об уровне странового риска, будут по-прежнему проигрывать конкуренцию за долгосрочные ресурсы. Финансовые услуги останутся доступными только населению и бизнесу Москвы и некоторых других городов, а ключевые решения в финансовой сфере будут принимать иностранные институты. Второй вариант – привлечение инвесторов на емкий финансовый рынок – потребует больше времени и ресурсов, но высоки и потенциальные выгоды.

Опыт Дубая, Сингапура, Шанхая и других городов свидетельствует, что и в Москве можно довольно быстро создать региональный финансовый центр, базирующийся на привлечении внешних ресурсов и их перераспределении между другими региональными рынками. Для этого необходимы льготное налогообложение, передовая инфраструктура и масштабная PR-поддержка. Такой финансовый центр будет охотно использоваться зарубежными финансовыми институтами в качестве площадки для перераспределения потоков между различными рынками с минимальными издержками.

Создание в России финансового центра не самоцель, а средство решения ряда важных задач. В первую очередь, финансовый центр призван обеспечить приток ресурсов в российскую экономику, во вторую – сопровождение трансграничных операций российского бизнеса. Третья задача – предоставление глобальным и региональным инвесторам услуги по перераспределению ресурсов между странами – важна в той мере, в какой помогает решать первые две задачи и увеличивает добавленную стоимость, создаваемую на российской территории. Если эти задачи будут решены, выгоды от создания финансового центра, получит широкий круг российских финансовых институтов и компаний реального сектора экономики.

С учетом масштабов страны сверхконцентрация ресурсов в Москве – тупиковый путь. В отличие от многих конкурентов по созданию центра притяжения финансовых потоков (Польша, Казахстан), у России есть возможность создать такой финансовый центр, где соотношение внутренних и иностранных финансовых ресурсов будет сбалансированным. Для этого московский центр концентрации капитала, по аналогии с США, должен быть дополнен распределенной по территории страны сетью провайдеров финансовых ресурсов и услуг.

Цели финансовой системы

С учетом принятого определения миссии финансового сектора, основной целью развития до 2020 г. мы видим создание такого финансового сектора, который был бы способен обеспечить выполнение четырех важнейших задач с точки зрения обеспечения потребностей динамично растущей эффективной экономики:

Финансовый сектор должен обеспечивать трансформацию внутренних сбережений в инвестиции с наименьшими трансакционными издержками, т.е. служить инвестпроводящей системой, мобилизующей максимальный объем внутренних сбережений.

Сегодня существенная часть внутренних сбережений не проходит через трансформационный механизм и фактически не преобразуется в инвестиции. Государство и население, сберегая деньги в наличной форме и квазиденьгах, не ставят целью получение инвестиционного дохода, заботясь лишь о сохранении их номинальной стоимости. Вместо внутреннего трансформационного механизма создана модель «аутсорсинга» финансовой системы: существенная часть аккумулируемых государством ресурсов не трансформируется в ресурсы национальной финансовой системы, а направляется напрямую в зарубежные инструменты с низким уровнем риска, возвращаясь затем в форме дорогих и краткосрочных внешних заимствований российских компаний и банков. Помимо ликвидации этой системной проблемы, необходимо также осуществить меры, направленные на повышение эффективности сложившегося трансформационного механизма и на аккумулирование внутренних сбережений в рамках финансового сектора, а именно:

Стимулировать механизмы неинфляционной кредитной экспансии за счет использования внутренних сбережений для роста инвестиций в экономике. Кредитный механизм позволяет разорвать «порочный круг» аутсорсинга базовых функций финансовой системы и обеспечить прозрачное распределение рисков и ресурсов по рыночным ставкам;
Выработать правила размещения долгосрочных государственных сбережений и сбережений институциональных инвесторов на банковских депозитах либо в иные инструменты привлечения финансовых посредников (с тем, чтобы нарастить мощность финансовой системы);
Предпринять ряд мер, направленных на повышение авторитета финансовой системы, как среди населения, так и среди российских и иностранных институциональных инвесторов.

Финансовый сектор должен способствовать эффективной аллокации ресурсов, поступающих в его распоряжение.

Речь идет не только о распределении ресурсов, в настоящее время находящихся в распоряжении сектора, но и о ресурсах, которые потенциально могут быть пропущены через финансовую систему. Необходимость реализации масштабных инфраструктурных проектов (в том числе и с использованием ЧГП) требует создания правил распределения ресурсов и формирования новых механизмов финансирования. Фундаментальное преимущество нормально работающего финансового рынка состоит в том, что он способен обеспечить оптимальное распределение ресурсов и рисков.

Эффективность аллокации определяют три группы субъектов рынка:

провайдеры краткосрочных ресурсов (значительная часть банков, факторинговые компании, микрофинансовые организации и т.д.). Российские банки, наиболее мощные финансовые институты (см. таблицу 1), распределяют преимущественно краткосрочные ресурсы, привлеченные на срок менее 3 лет.
провайдеры средне- и долгосрочных ресурсов (пенсионные фонды, компании, занимающиеся страхованием жизни, лизинговые компании, большая часть ПИФов, отчасти – банки). В российских условиях значительную часть работы по обеспечению долгосрочными ресурсами взяли на себя лизинговые компании.
компании, обеспечивающие снижение трансакционных издержек и предоставляющие услуги по управлению рисками провайдерам ресурсов (субъекты технической инфраструктуры фондового рынка, рейтинговые агентства, кредитные бюро, брокеры, коллекторские агентства, компании, занимающиеся рисковым страхованием и др.). Слабость национальной инфраструктуры управления рисками ограничивает возможности эффективной аллокации ресурсов финансовой системы в целом.

Таблица
Активы основных финансовых институтов России

Версия для печати

	На 01.01.2008 г., млрд руб.	В % к ВВП 2007 г.	На 01.01.2007 г., млрд руб.	В % к ВВП 2006 г.	Прирост за 2007 г., %
Банковский сектор1	20125	61,0%	13964	51,9%	44,1%
Небанковские финансовые институты	3347	10,1%	2153	8,0%	55,5%
в том числе:
Паевые инвестиционные фонды (СЧА)	772	2,3%	419	1,6%	84,3%
Негосударственные пенсионные фонды (собственное имущество)	603	1,8%	510	1,9%	18,2%
Страховые компании (активы)	740	2,2%	675	2,5%	9,6%
Лизинговые компании (объем портфеля)	1212	3,7%	530	2,0%	128,6%
Финансовые институты, всего	23452	71,1%	16097	59,8%	45,6%
1Данные в соответствии с новой методологией, принятой с марта 2008 г. (не учитывается амортизация).

Эффективность аллокации ресурсов в ближайшие годы будет определять темпы экономического роста на долгосрочную перспективу. К началу 2008 г. советский «инфраструктурный задел» практически исчерпан, и для поддержания высоких темпов роста и предотвращения перегрева экономики необходимы огромные инвестиции, компенсирующие физический и моральный износ базовой инфраструктуры. Без таких инвестиций, способных сдвинуть границы производственных возможностей, невозможно развитие как индустриальных, так и постиндустриальных секторов экономики.

Компенсация только физического износа требует 7-10 трлн руб. (в ценах 2007 г.) в течение 5 лет. С учетом морального износа минимальную совокупную потребность в инвестициях можно оценить в 30-40 трлн рублей в год, что сопоставимо с уровнем годового ВВП. Проблема в том, что финансовый сектор без качественных изменений в структуре ресурсной базы не способен предоставить такой объем инвестиционных ресурсов. К примеру банковские кредиты, выданные предприятиям и организациям на срок свыше 3 лет, на конец 2007 г. в кредитах достигли только 2,06 трлн. руб., или 23,6% корпоративного портфеля (без учета Сбербанка эта доля еще ниже – около 15%). Прирост задолженности по таким кредитам за 2007 год составил лишь 0,98 трлн руб.

В части аллокации краткосрочных ресурсов, необходимо обеспечить институционально-экономические рамки функционирования механизмов поддержания ликвидности в системе. В части аллокации долгосрочных ресурсов, следует не только стимулировать приток в банковскую систему «длинных денег» от внутренних и внешних институциональных инвесторов, но и обеспечить широкий спектр направлений размещения этих ресурсов внутри страны, а именно:

Стимулировать развитие долгосрочных рублевых инструментов заимствования крупных и надежных российских заемщиков;
Поощрять участие финансовых посредников, главным образом банков, в финансировании социально значимых инвестиционных проектов (в частности, в проектах по развитию инфраструктуры);
Развивать государственные программы поддержки малого предпринимательства, в том числе и с помощью инструментов банковского кредитования (по нашим оценкам, при активном участии государства портфель кредитов малому и среднему бизнесу уже к 2010 г. может увеличиться с 2 трлн. руб. до 6,6 трлн. руб.);
Повысить эффективность регулирования финансовых институтов, обеспечив баланс между ограничением рисков и расширением круга проводимых операций (в этой связи, также необходимым видится развитие более гибких подходов к регулированию, полностью или частично следующих принципам Второго Базельского Соглашения);
Поощрять развитие инструментов долгосрочного финансирования населения (прежде всего, ипотечного кредитования).

Финансовый сектор должен предоставлять механизмы реализации базовых социальных функций государства, не создавая инфляционного давления на экономику.

В долгосрочной перспективе качественное выполнение социальных функций через снижение трансакционных издержек бизнеса закладывает основы конкурентоспособности экономики в целом и финансовых институтов в частности. Мы выделяем следующие ключевые направления, где финансовый сектор может содействовать государству в реализации социальных функций:

Выполнение финансовым сектором части функций в сфере социальной защиты населения. Среди примеров передачи финансовому сектору части таких функций населения – внедрение накопительных принципов в пенсионную систему, дополнение обязательного медицинского страхования добровольными страховыми схемами, обеспечение жильем и повышение образовательного уровня населения с использованием льготного ипотечного и образовательного кредитования. При этом основные направления аллокации ресурсов определяет государство (с помощью субсидий, налоговых льгот, вложений в необходимую инфраструктуру), а финансовые институты берут на себя разработку продуктов, учитывающих потребности клиента, оценку индивидуальных рисков.
Обеспечение шаговой доступности финансовых услуг. Финансовая инфраструктура, охватывающая всю страну, необходима для распределения средств участникам государственных программ, проведения гражданами операций с предоставленными государством субсидиями (включая «вмененные» сбережения вроде материнского капитала). В обществе, где существенная часть функций по социальной защите населения передана финансовым институтам, финансовые услуги входят в базовый набор услуг. Отсутствие доступа к таким услугам провоцирует негативные социальные явления. Усугубляя различия в уровне образования, жилья, медицинских услуг, недоступность финансовых услуг консервирует отсталость целых регионов страны.
Содействие в формировании среднего класса за счет выполнения функции «социального лифта». Доступность образовательного и ипотечного кредитования создает условия для повышения социального статуса наиболее способных граждан и стимулирует обновление элит. Кредитные организации могут подключаться и к таким долгосрочным программам, как переход к экономике, основанной на знаниях и инновациях. Ключевым механизмом здесь также должно стать образовательное кредитование, поддерживаемое государством с помощью механизма субсидирования или гарантий.

В краткосрочном аспекте, финансовые институты (прежде всего, кредитные организации) могут служить в качестве пропускной системы для государственного субсидирования, распределения средств участникам государственных программ. В рамках национальных проектов (федеральных целевых программ) «Образование», «Здравоохранение», «Доступное жилье» и «Развитие АПК» необходимо развивать механизмы неинфляционного субсидирования, предполагающие предоставление субсидий в виде сертификатов на определенную сумму, доступную к использованию лишь через некоторое время (3-5 лет) и с ограничениями на использование (приобретение жилья, получение образования и т.д.).

Финансовый сектор должен служить рычагом для проведения государственной политики в области обеспечения национальной экономической безопасности, поддержания финансового суверенитета и укрепления российских интересов на международной арене.

Под суверенитетом в Концепции понимается не только возможность стабильного развития национальной экономики в неблагоприятных внешних условиях, но и формирование в России относительного самостоятельного центра принятия решений в финансовой сфере. С одной стороны, Россия выигрывает от интеграции в мировую экономику, поэтому наш финансовый рынок должен быть открытым и интегрированным в глобальный рынок. С другой стороны, нам важно сохранить высокий уровень экономического суверенитета, базирующийся на принятии ключевых экономических решений резидентами России.

Суверенитет – неотъемлемая характеристика мощной и конкурентоспособной финансовой системы. Очевидно, что России, одной из крупнейших экономик мира с существующими и формирующимися компаниями мирового уровня, необходим емкий национальный финансовый рынок, который способен удовлетворять спрос на финансовые услуги крупных, малых, средних предприятий и населения.

Финансовый суверенитет позволяет:

Максимизировать создаваемую в российском финансовом секторе добавленную стоимость за счет сохранения ключевых управленческих и контролирующих функций (стратегическое руководство, риск-менеджмент, аудит) за российскими резидентами;
Создать базу для экспансии российского капитала в другие страны; достижение внутренней конкурентоспособности позволит ставить перед финансовым сектором более масштабные задачи, такие как межстрановая диверсификация активов российских финансовых институтов, формирование «центра притяжения» активов из других стран или поддержка отечественных компаний на зарубежных рынках;
Снизить риски, связанные с:
- импортом внешних шоков (пример – глобализация американского ипотечного кризиса);
- импортом институтов (пример – импорт зарубежных институтов, участвующих в сделках по секьюритизации, снижает стимулы развития соответствующего внутреннего рынка);
- дискриминацией иностранными банками российских заемщиков – конкурентов иностранных транснациональных компаний;
- несамостоятельной политикой государства в денежно-кредитной сфере; опыт России показал, что «универсальные» рецепты международных организаций не зачастую учитывают специфику страны и ведут к консервации отсталости;
- недоступностью финансовых услуг в регионах, в выходе в которые не заинтересованы иностранные банки; эта проблема особенно актуальна для России, значительная часть территории которой отличается низкой плотностью населения.
- тотального ухода с рынка иностранных филиалов в случае кризисных явлений (пример – Аргентина на рубеже ХХ-XIX вв.).

Только емкий и открытый финансовый рынок, решающий перечисленные выше задачи, будет конкурентоспособен как с точки зрения обеспечения роста внутренней экономики, так и с точки зрения выстраивания платформы для экспансии на финансовые рынки других стран, и постепенной интеграции в глобальную финансовую систему.

Сегодня экспансия иностранных финансовых институтов заметна во всех секторах финансового рынка. Российский рынок по-прежнему остается очень привлекательными для иностранных стратегических инвесторов в силу его высокой емкости и большого потенциала развития (см. график 2).

Так, в 2007 г. в банковском секторе количество действующих кредитных организаций с участием иностранного капитала возросло с 153 до 202, а доля нерезидентов в совокупном зарегистрированном уставном капитале выросла с 15,9% до 25,8%. Среди десяти крупнейших банков по размеру активов на 01.01.2008 было 5 государственных банков («Сбербанк», Банк ВТБ, Газпромбанк, Банк Москвы², Россельхозбанк), 3 банка с контрольным участием иностранного капитала (Райффайзенбанк, Юникредит Банк и Росбанк³) и лишь 2 банка, которые могут быть отнесены к банкам с российским частным капиталом (Альфа-Банк и банк «Уралсиб»⁴). Экспансии иностранного капитала противостоят в основном государственные банки. По нашему мнению, необходимо создавать условия для частных финансовых институтов, и настраивать стимулы таким образом, чтобы, в ходе решения между продажей иностранному инвестору и самостоятельным развитием банковского бизнеса, российские резиденты выбирали второй путь. Только сохранив значительное присутствие частного капитала в российском банковском секторе, можно обеспечить суверенитет и эффективность финансовой системы в целом.

График 2. Российский банковский сектор остается одним из самых перспективных среди стран ЦВЕ, как по масштабам и емкости, так и по уровню рентабельности вложенного капитала (данные на 01.01.2007)

Объем круга соответствует объему активов банковской системы на 01.01.2007

Источник: «Эксперт РА» по данным Raiffeisen Research

Достижению целей финансового рынка препятствуют ограничения макроэкономического и институционального характера. Среди них мы выделяем изъятие сбережений государства из национального финансового оборота, неэффективность антиинфляционной политики, низкий уровень сбережений домохозяйств, неблагоприятную институциональную среду в части правового и информационного обеспечения финансовой деятельности, а также отсутствие защитных механизмов, способных обеспечить национальный суверенитет финансового сектора при интеграции в глобальную экономику.

Ключевые драйверы роста

Преодоление ограничений и качественные изменения в структуре ресурсной базы возможны за счет вовлечения новых ресурсов – драйверов роста. В качестве ключевых ресурсов роста национальной финансовой системы мы видим:

Недокапитализированные немонетарные активы, составляющие национальное богатство России;
Сбережения государства, слабо вовлеченные в финансовый оборот;
Средства населения и бизнеса, хранящиеся вне российской финансовой системы.

В краткосрочной перспективе (1-2 года) наибольший эффект мы ожидаем за счет привлечения на кредитной основе среднесрочных (на срок от 2 до 5 лет) сбережений государства. Через 2-3 года возможно создание условий для капитализации немонетарных активов, эффект которой будет ощущаться до 2020 г. Первые успехи в привлечении средств населения и бизнеса проявятся уже в ближайшие годы, но наиболее масштабные эффекты мы ожидаем в период 2015-20 гг.

Недокапитализированные немонетарные активы, составляющие национальное богатство России. По нашим оценкам, на начало 2008 г. капитализированным является менее 7% национального богатства, хотя возможно ввести в оборот до 15%. Это основные фонды, земля, недра, естественные биологические и подземные водные ресурсы, недвижимость, нематериальные активы (патенты, авторские права). Важнейший институциональный ограничитель здесь - слабая спецификация и защита прав собственности. Между тем, именно создание эффективных правовых институтов собственности способно обеспечить введение в оборот нефинансовых активов общей стоимостью порядка 100-150 трлн руб. в течение 8-12 лет. Эти активы могут выступать, с одной стороны, как собственный капитал экономических агентов, с другой - в качестве обеспечения при привлечении средств.

Источником ресурсов для финансовых институтов выступят рубли, эмитированные под растущий трансакционный спрос на деньги для сделок с капитализированными активами. Чтобы этот механизм заработал, требуются изменение законодательной базы в сфере защиты прав собственности, залогов, секьюритизации и планомерная работа по изменению соответствующей правоприменительной практики. Ощутимый эффект от этих мер мы ожидаем через 2-2,5 года, а сам процесс капитализации затянется на 8-12 лет. В течение этого периода активы финансовых институтов только за счет капитализации могут расти на 5-7 трлн руб. ежегодно, а совокупный эффект составит около 55 трлн руб.

Механизм капитализации активов в общем виде представляется следующим образом. Первый этап – спецификация пучка прав собственности (встроенные ограничения, в том числе на отчуждение, изъятие, использование, арендные права), затем – модернизация залогового (в частности – выведение залогов из конкурсной массы) и прочего смежного законодательства. После этого необходимо обеспечить ликвидный рынок для этих активов – создав инфраструктуру и стимулы для ее функционирования. Например, участок земли, которым потенциально интересуются многие инвесторы – но который юридически оформлен так, что его нельзя купить в собственность и распоряжение, заложить, продать и т.д. Актив оформляется на какого-либо государственного агента (допустим ЦБ РФ), а далее проводится аукцион, где он может быть реализован. При этом актив вводится в финансовый оборот, под него осуществляется денежная эмиссия, он получает адекватную оценку стоимости и может стать базой для производных инструментов.

Успешный опыт капитализации нефтегазовых запасов в стоимости акций «Газпрома» и других российских компаний свидетельствует, что передача контроля над активами иностранному капиталу не является необходимым условием их адекватной оценки. Поэтому для обеспечения финансового суверенитета можно предусмотреть систему встроенных ограничений, способную предотвратить угрозу перехода стратегически важных активов в собственность нерезидентов, в том числе транснациональных компаний. Это могут быть долгосрочные арендные права вместо прав полной собственности распоряжения, различные ковенанты использования активов и возможности их отчуждения в пользу иностранных лиц.

Сбережения государства, слабо вовлеченные в финансовый оборот. Эти ресурсы могут быть направлены на поддержание ликвидности и среднесрочного (на срок от 2 до 5 лет) рефинансирования кредитных организаций. Совокупные государственные и квазигосударственные фонды (стерилизационные, страховые, фонды развития), слабо вовлеченные в финансовый оборот, оцениваются в 5 трлн руб. (без учета золотовалютных резервов, основным предназначением которых после перехода к новой модели эмиссии должно остаться хеджирование валютных рисков). По нашим оценкам, лишь 8-10% средств этих фондов вовлечено в национальный финансовый оборот. Их объем сегодня оценивается как избыточный – от накопления «на черный день» российское государство фактически перешло к накоплениям на «черную жизнь». Стерилизация избыточной денежной массы в этих фондах продемонстрировала свою неэффективность как антиинфляционный инструмент (см. раздел «Макроусловия»). Даже с учетом необходимой «подушки безопасности» эту цифру можно увеличить до 55-60% в течение 1-2 лет.

Вовлечение дополнительно 3-4 трлн руб. (с учетом продолжающихся отчислений в резервные фонды) в течение 1-1,5 лет за счет эффекта мультипликации позволит поддержать высокие темпы роста кредитного портфеля, инвестиционной активности и экономического роста в 2009-10 гг., до начала действия эффекта капитализации активов. Это возможно сделать без существенного роста инфляции – в Концепции представлены схемы среднесрочного (долгосрочного) рефинансирования, позволяющие российским банкам осуществлять неинфляционную кредитную экспансию. Для этого необходимы ограничения, которые минимизируют риски финансирования финансово неустойчивых кредитных организаций и расширения потребительского кредитования за счет средств государственных фондов. Инвестиционные льготы по налогам и таможенные льготы при импорте уникального оборудования вкупе с мерами конкурентной политики снизят издержки бизнеса и нейтрализуют эффект роста цен на ресурсы, вызванный расширением инвестиционного спроса.

Средства населения и бизнеса, хранящиеся вне российской финансовой системы. Без вовлечения средств населения и бизнеса, хранящихся вне российской финансовой системы, невозможно поддержать расширение ресурсной базы финансовых институтов после 2015 г., когда эффект вовлечения государственных сбережений будет исчерпан, а прирост ресурсов за счет капитализации начнет затухать. Эффект от стимулирования сберегательной и инвестиционной активности населения будет ощутимым и за пределами 2020 г. Потенциально объем ресурсов, которые можно вовлечь в оборот из сбережений домохозяйств – это 3-5 трлн рублей (и это без учета выведенных в оффшоры и иностранные активы средств наиболее обеспеченной части населения).

Для этой группы ресурсов главной проблемой вовлечения в финансовый оборот является крайне низкий уровень сбережений домохозяйств - основных провайдеров долгосрочных ресурсов для экономики. В 2007 г. население сберегло лишь 8,9% доходов (в 2006 – 10,3%), что свидетельствует о необходимости стимулирования сберегательной активности населения. Высокая инфляция, доступность потребительского кредита и недоверие к финансовым институтам сформировали у значительной части населения поведение, характеризующееся коротким горизонтом планирования (до 3 лет) и высокой субъективной ставкой дисконтирования (деньги сегодня ценятся существенно дороже «завтрашних» денег). Подобное поведение инерционно, поэтому помимо общей макроэкономической стабильности и снижения инфляции ниже уровня средних ставок по депозитам, требуются дополнительные меры. В качестве важнейших механизмов, работающих на вовлечение сбережений населения, рассматриваются, повышение финансовой грамотности, «вмененные» и субсидируемые сбережения, введение жилищных вкладов с повышенными гарантиями для накопления первоначального взноса для ипотеки.

Синхронное развитие сегментов финансового рынка

В основу Концепции положена новая методология интегрированного анализа всех сегментов финансового рынка. Авторы отказались от доминировавшего ранее «сегментированного мышления», когда стратегии развития банков, страховщиков и рынка ценных бумаг рассматривались независимо друг от друга.

Действительно, адекватность потребностям экономики и общества без существенного роста зависимости от зарубежных экономических агентов предполагает синхронное развитие разных секторов финансового рынка - провайдеров кратко-, долгосрочных ресурсов и услуг по управлению рисками. Желаемый сценарий – сценарий прорыва – не будет реализован, если развитие рынка капиталов и банковского сектора не будут самым тесным образом скоординированы. Отставание одного из сегментов финансового рынка может обернуться проблемами в других секторах. Например, слабое развитие инфраструктуры оценки рисков (включая страховые компании, рейтинговые агентства, кредитные бюро) может сдерживать развитие банковского сектора либо привести к опасному накоплению банковских рисков. Чтобы избежать таких провалов, необходима синхронизация регулирования разных секторов финансового рынка.

Однако синхронизация регулирования не тождественна появлению мегарегулятора: анализ опыта зарубежных стран показывает, что добиться синхронного развития можно при различном уровне интеграции регулирующих органов.

Важнейшие предпосылки реализации модели мегарегулирования – универсализация финансовых продуктов и усложнение структуры участников рынка – в России лишь формируются. В России появились финансовые холдинги, но уровень интеграции бизнес-процессов и продуктов пока еще не высок. Даже накопительное страхование жизни, популярный во многих странах комбинированный продукт со страховой и инвестиционной составляющими, не играет существенной роли: взносы по таким программам едва превышают 8 млрд руб. в год (менее 0,1% ВВП, в большинстве развитых экономик от 4 до 10%).

На современном этапе развития российского финансового рынка важнейшими мероприятиями по синхронизации регулирования должны стать расширение практики подготовки консолидированной отчетности финансовых холдингов и налаживание каналов регулярного обмена информацией и опытом между регуляторами.

Международный опыт не дает пока веских аргументов в пользу высокой эффективности мегарегулятора в предотвращении и купировании кризисных явлений. Модель мегарегулятора, в той или иной форме принятая примерно в 40 странах, еще не прошла проверки системным кризисом. Более того, в российских условиях велика вероятность потери управляемости в период становления нового регулирующего органа. В условиях молодого и нестабильного финансового сектора это обернется значительными потерями: вместо перспективных задач будут решаться текущие, организационные.

Немалое значение имеет и открытость рынка до регулятивных новаци